开博体育原标题：2020.05 亨特：【合集】中宠股份：宠物食品龙头
首先，我昨天文章并没有推荐中宠股份的意思文章末尾我也写了下面这段话，我非常看好国产宠物食品这个赛道，这里面一定能走出几百亿市值的大牛股。至于是不是中宠，这是今天我想和大家讨论的内容。
其次，成长股投资，最忌讳认为贵，是不是追高了。打开近年来比较火的成长股珀莱雅的K线图，几乎在任何一个位置买入都是当时的高位，忌讳追高会永远等不来回调。
至于估值，成长股无论在什么市场都很难被低估，想要20，30倍pe买成长股，那大概率买了就亏钱，因为那个时候他的成长逻辑大概率出问题了...
大家讲的估值，大多数时候是市盈率，市盈率=市值/净利润。不少公司由于处于行业的高速成长期，往往大力投钱做市场营销，净利润很差，市盈率看起来就很高。
一旦其规模做大，产生规模效应毛利率提升；行业竞争格局优化，营销支出降低；这时净利润会爆发式增长。
比如爱尔眼科，估值100倍还要继续涨，背后是市场对其增长确定性的认可，认为其只要持续扩张开医院，就能实现持续的增长。
每年30%的增长，增长3年100倍估值就变成30倍了，同时他再增长三年的确定性又很强，三年增长后再增长三年确定性都很强，市场愿意给他很高的估值博弈其高成长性。
对于成长股来说，估值高低不重要，重要的是其成长的确定性如何，究竟能不能成长？成长的天花板在哪儿？能够成长到多大。
根据我们调研得知，公司去年开始的5年的发展规划预计5年后国内收入比重能超过海外收入。现在海外收入13亿一年，假设每年增长10%，4年后能够达到20亿左右。
假设国内业务每年净利率20%，20亿收入能贡献4亿利润，给到30倍pe对应120亿市值。
海外业务目前净利率10%，20亿收入能贡献2亿利润，给15倍pe能贡献30亿市值。
根据公司发展规划，4年后公司的市值目标在150亿左右开博体育。今天收盘中宠市值60亿，还有三倍左右的空间。
如果考虑的更长远，现在国内宠物食品行业一年消费超过1000亿，能拿到10%的市占率也能有100亿收入规模。100亿收入规模对应净利润20亿，给30倍pe也有600亿市值。
接下来就是最关键的问题，中宠股份成长的确定性如何，他有可能成为宠物行业里那个突围的国产品牌么？
总的来讲，想要在竞争激烈的国内宠物食品行业中突围，最重要的就是通过营销塑造品牌，打造自身品牌力。能在消费者中塑造出一个定位中高端的国产优质品牌，公司就能实现在宠物食品行业的突围。
寻找中宠股份成长的确定性，就是判断中宠股份能否实现品牌的塑造，能否通过营销推广实现品牌力的提升。
中宠股份位于我国宠物食品制造的重镇山东，是山东烟台的一家传统民营企业。实际控制人为公司现任董事长郝忠礼。
公司第一大股东为郝忠礼100%持股的烟台中章生物科技有限公司，第二大股东烟台和正投资中心为公司高管持股平台，其中董事长郝忠礼持股71%，总经理江移山等高管均有持股。
第三大股东叫日本伊藤株式会社，看起来和伊藤洋华堂有点关系实际上毫无关系。公司招股说明书称之为日本资深宠物企业，但实际上在日本市场中也罕见该公司产品...
公司管理层大多都为中宠的老员工，大多从业经历都集中在山东本地。而且都是做产品生产出身，营销经验并不是非常丰富。
另外值得关注的是公司高管的平均工资并不高，部分高管工资只有20-30万。
2018年公司销售员工薪酬支出2300万开博体育，2019年公司销售员工薪酬支出3900万。
虽然员工人数降低，但销售人员平均工资得到了大幅提高，2018年销售人员人均工资10万/年，2019年达到了20万/年。
公司应该是对销售队伍实施了优胜劣汰，实现了销售人员结构的优化。20万/年的平均薪酬放在山东的食品行业里，也算一个不错的水平了。
总的来看，公司股东结构稳定，但高管资历激励略显不足，销售人员激励比较到位。
中宠目前主要收入来源依然是代工，2019年公司营收17.13亿，其中国内收入（自营品牌）占比20%，海外收入（代工）占比80%。
国内收入几乎全部来自自营品牌，其中宠物零食在国内收入中占比又超过80%，宠物罐头（湿粮）收入占比13.5%，宠物干粮收入占比3.65%。
猫狗每天都需要吃猫粮狗粮，本质上是必需消费；消费者对猫粮狗粮复购率很高，消费者有粘性；另外主粮的成本中肉只占30%左右，毛利率会更高。
零食一方面毛利率低，另外不是必需消费可有可无，也不是消耗品买一点可以用很久，大家的品牌忠诚度更说不上很高。
因此一家宠物食品企业，必需在主粮上占据市场空间，才有可能做大做强。中宠在这个方面还是差了一些，主粮上还需进一步拓展推广。
公司旗下子品牌很多，现在比较知名的有两个品牌，一个是wanpy，一个是zeal。另外公司持有领先（toptrees）品牌40%的股权，但领先品牌经营独立于公司进行开博体育，toptrees这个品牌现在市场知名度也不错。
wanpy是公司持续经营的品牌，定位中端。前期以宠物零食为主，包括鸡肉干，小饼干等。
去年推出了猫的湿粮罐头及鲜封包，受到了市场比较热烈的追捧，成为了wanpy旗下的一大爆款。成功打入了猫湿粮中端市场的头部梯队。
zeal是公司前两年收购的新西兰品牌，定位中高端甚至高端，产品全在新西兰生产，进口回国销售开博体育。
该品牌前期名气较小，但近期推出爆品宠物牛奶。一经推出迅速席卷萌宠市场，天猫旗舰店4月销量已经近5万瓶开博体育。考虑大量其他电商渠道，经销渠道及线下渠道，预计该产品月销售额已经接近千万。算是宠物零食近年来的第一大爆款了。
zeal目前主要产品依然是宠物零食，虽有宠物主粮产品但销量极低（天猫旗舰店销量不过千）。
近期受爆品驱动品牌力大幅提升，预计公司也将会开始推广zeal主粮产品，zeal主粮产品定价240元/3kg，80元/kg，属于中高端主粮产品，市场空间广阔，一旦得到市场认可将有机会实现销量的爆发，为公司贡献大规模收入。
总的来看，公司wanpy品牌定位中端品牌基本定型，未来看点在于猫干粮能否实现一定的突破。
zeal品牌处于市场推广前期，依靠爆品推动推广初见成效，还需进一步加强核心主粮产品推广，实现在主粮中高端品牌的渗透。
中宠股份从2017年上市后开始进行国内市场的大规模扩张。投入大量的营销费用进行品牌及产品的推广。
我们统计了公司2018年上半年-2019年下半年销售费用，国内营业收入情况。
2018年上半年，公司用4800万销售费用推动了1.1亿的国内营收，营收/销售费用比率为2.29，2018年下半年-2019年下半年营收/销售费用比率分别为1.54，1.97，2.04。
销售收入的投放效率一方面说明公司的营销能力，另一方面也说明了公司的产品力。
好的产品稍微打点折做点广告大家就会蜂拥而至，差的产品打再多折做再多广告买的人也不会很多。
今年以来，中宠股份代工业务受益于原材料价格下降（鸡肉降价）以及汇率升值，收入利润都有所提升。
年初公司又推出zeal品牌的爆款宠物牛奶，带动公司一季度国内收入大幅增加，预计第二季度依旧将维持较好的增长趋势。
公司股价在以上两个因素推动下实现了大幅度的上涨，涨幅超过50%，另外中宠此轮的上涨也和市场近期抱团消费股有一定关系。
但亨特认为由于宠物牛奶依旧属于宠物零食，生命周期不会太长，爆品驱动的增长更多是阶段性的增长而不是持续性的增长。
我们需要继续关注zeal品牌品牌力是否受爆品推动得到了持续提升，以及zeal品牌的主粮销售情况，只有品牌得到市场认可，主粮销售放量才有可能推动中宠国内业务再上一个台阶。
因此，在现阶段追高投资中宠面临一定的不确定性，如果后续公司对zeal品牌主粮推广见成效公司股价有望继续上涨，如果不见成效国内收入会有不能持续增长的风险，股价也大概率会回落。
再考虑到近期中宠上涨和市场抱团消费股的风格有关，市场对消费股的炒作已经明显进入中后期，如果对消费股炒作退潮，中宠股价也有较大调整压力。
根据我自己的投资风格，我应该不会选择追高而是会持续跟踪公司zeal品牌的拓展情况，如果品牌推广的确效果显著，主粮销量持续上涨，公司确定性增强我应该才会选择介入。
还是那句话投资成长股，追高不重要，确定性最重要，我认为中宠目前的确定性还是差了一些。
和大家分享一组我会持续跟踪的数据。都是在淘宝旗舰店就能直接查到获取的。包括公司旗舰店粉丝数，旗舰产品销量情况，以及主粮销售情况。
zeal宠物牛奶月销1.5万瓶。6瓶装销售4462，zeal主粮销售300左右。
今天的文章就到这儿啦，近4000字的文章亨特在周五的夜晚加班写了三个多小时...